萬億專項金融債使用發改委可能會扮演重要角色
專項金融債穩增長
在7月底的國務院常務會議提到城市地下管廊建設納入專項金融債予以支持後，一種新的穩增長的工具迅速受到市場關註，其規模很可能達到萬億級別，這也引起引起國債收益率小幅上行。
本報記者通過采訪瞭解的信息顯示，國開行和農發行將利用債券募集的資金，建立專項建設基金，主要采用股權方式投資，用於項目資本金等投入。而且，這些投資的項目很可能需要從發改委的項目清單裡選擇。
中金公司固收研究團隊認為，萬億規模的專項金融債，不會今年年內發完，因此其對市場的影響可能並沒有市場想象得那麼大，“可能是分幾年逐步推進，落實到年內可能是小幾千億級別的發行，比如2000-3000億。”
本報記者 黃屏東高樹農地貸款汽車貸款台北中山汽車貸款斌
實習記者 畢怡琳 北京報道
中央加杠桿的進程還在繼續，上周末突然“殺出”的萬億規模政策性銀行長期專項金融債成為市場焦點，而該債券的最新發展動向中，又多瞭發改委這一新增變量。
7月29日召開的國務院常務會議中提及，“要推進城市地下綜合管廊建設，將管廊建設列入專項金融債支持范圍。”專項金融債於是受到外界關註。
8月4日，21世紀經濟報道獲取的一份某省發改委下發的《專項建設債券工作實施方案》(下稱《方案》)印證瞭此前市場對專項金融債的部分相關猜測。
《方案》內容顯示，國開行、農發行向郵儲銀行定向發行專項建設債券，中央財政按照專項建設債券利率的90%給予貼息，國開行、農發行利用專項建設債券籌集資金，建立專項建設基金，主要采用股權方式投入，用於項目資本金投入、股權投資和參與地方投融資公司基金。
一位接近監管層的人士向21世紀經濟報道記者表示，據其瞭解，此次專項金融債規模為1萬億元，未來幾年內分批次發行。同時，央行[微博]將對郵儲銀行購買專項債券提供資金和政策方面的支持，具體措施可能包括再貸款、定向降準等。但21世紀經濟報道記者未能向相關部門求證計劃中的發行規模。
“發改委手頭有大量項目，項目啟動後發改委有項目收益債可以對接其融資需求，但項目需要初始資金啟動。比如做PPP、城投項目的資本金，然後PPP和城投再去做債務融資。”北京某大型券商固收部負責人向21世紀經濟報道記者分析稱。
在具體資金和項目的對接上，《方案》稱，發改委將按照“看得準、有回報、不新增過剩產能、不重復建設、不產生擠出效應”原則確定的投資方向，梳理提出項目清單，由開行和農發行在清單內選擇具體項目安排。同時，兩傢政策性銀行亦可自行找到符合要求的合適項目，經國傢發改委商討有關方面核定後安排。
“政策性銀行自身儲備的項目應該不少，但開行、發行的項目還需要經過發改委核定後才能安排，說明在專項金融債的使用上，發改委可能會扮演重要的角色，具體誰來主導，還需要看後續的實際操作。”前述券商固收研究人士分析稱。
值得一提的是，《方案》還明確表示，中央和地方按照事權劃分承擔各自項目風險和責任，中央不為地方項目兜底。
專項金融債是什麼？
2011年銀監會發佈的《關於支持商業銀行進一步改進小企業金融服務的通知》中首次出現專項金融債的概念，該文件允許商業銀行發行小微企業貸款“專項金融債”。2013年，銀監會允許商業銀行發行“三農”專項金融債，募集資金用於發放涉農貸款。
專項金融債是指金融機構為籌集用於特定目的的貸款或投資等業務資金而發行的債券。中信證券固收團隊指出，此次國開行、農發行將要發行的專項金融債，將成為首隻“基礎設施”專項金融債。
同時，這些政策性銀行發行的專項金融債與過去商業銀行發行的專項金融債亦有差異，且體現瞭中央政府“向中央加杠桿轉變”的政策方向。
專項金融債具有明確的政策優惠，需“專戶管理，專款專用”，且募集的專項資金在計算存貸比時，對應貸款從分子項中予以扣除。
“由於抵扣存貸比考核對政策性銀行意義不大，所以央行未來將向兩傢政策性銀行提供其他配套政策；而對購買專項債券的機構，則可以通過對其定向降準、減免利息所得稅等鼓勵其購買。”北京某大型券商固收研究負責人向21世紀經濟報道記者分析稱。
中信證券研報指出，此次專項金融債與PSL、MLF及SLF在期限、資金來源、定價方式、接受主體及期限上均差別較大。
期限方面，“預計長期專項金融債至少在7年以上”，而PSL、MLF、SLF期限則較短，最長為三年；資金來源上，長期專項金融債通過銀行間市場募集，其他三者則通過央行直接註入；定價方面，長期專項金融債是市場各方通過招投標方式商定，而其他三者則由央行單獨確定；在接受主體上，PSL、MLF、SLF接受主體主要是商業銀行，而長期專項金融債接受主體是政策性銀行。
中信證券研報指出，此次專項金融債的推出，體現瞭“穩增長的中堅力量從此前分散、眾多的商業銀行向少數、集中的開發性金融機構擴展”這一重大變化。
而這一轉變，亦體現出中央政府“金融加杠桿逐漸過渡到中央加杠桿”的政策思路變化。其研報解釋稱，由於商業銀行熱衷於同業期限錯配，導致貨幣政策傳導受阻，若當下仍依賴商業銀行過度負債穩增長，隻會加大杠桿和錯配程度，提升系統性風險。
中信證券固收團隊強調，此次專項金融債的推出，發揮瞭“財政金融協同效應”，“PSL、MLF、SLF穩增長都是央行唱‘獨角戲’，但貨幣政策歷來就有‘牽馬到河邊，強馬飲水難’的弱點，通過專項債依靠具有財政部背景的開發性金融機構正好彌補這一弱勢。”
利率債天量供應之憂
萬億規模的長期專項金融債的行將推出，受利率債“天量供應”的市場預期影響，債市頗受影響。但從多傢券商的研報來看，專項金融債的推出，對債券市場的壓力或無需放大。
上周五，國開行、農發行將要發行萬億長期專項金融債的消息， 引發市場對利率債供給超預期以及積極財政政策發力對債市負面沖擊的擔憂，當天10年國債和國開債上行約4BP。
市場普遍認為，地方債置換加上此次長期專項金融債的推出，將成為未來利率債的最重要的不確定因素。
Wind數據顯示，截至7月31日，地方政府債券已累計發行超過1.4萬億元，其中5月份發行1300多億元，6月份發行7300多億元，7月份發行5600多億元。
中金公司研報指出，今年地方債置換規模共3萬億，加上6000億元赤字，地方債總的凈增量高達3.6萬億，“後續還有超過2萬億的發行量，可能比較集中在8-10月份發行。”
“加上兩傢政策性銀行的長期專項金融債，三、四季度初的利率債供給壓力會比較大，壓制債券市場。”前述北京券商固收人士表示。
但中金公司固收研究團隊認為，萬億規模的專項金融債，不會今年年內發完，因此其對市場的影響可能並沒有市場想象得那麼大，“可能是分幾年逐步推進，落實到年內可能是小幾千億級別的發行，比如2000-3000億。”
其理由是，政府吸取次貸危機後“四萬億”投資的教訓，目前並不希望推動基建項目大幹快上，而是與PPP項目的推進類似，政府調動資源對一些有符合規劃且有長期穩定現金流的項目提供資本金，吸引民間資金投資，從而達到四兩撥千斤的作用。同時，政府也擔憂過多的利率債供給可能推升無風險利率，從而抑制社會融資成本房貸桃園楊梅房貸的下行。
而在具體操作模式上，中金公司預測，專項金融債的資金可能主要用於補充項目資本金，類似於軟貸款的作用。
國信證券固收團隊認為，長期金融債對市場的負面影響不應過度解讀，3萬億地方政府置換債，傳聞及落地時供給恐懼一直壓制市場，但是6月和7月債券集中供給期一級市場其它利率債發行利率持續回落，天量地方政府債擠占配置戶利率債配置額度的狀況並未出現。
其進一步認為，從對經濟增長的影響來看，開發性金融機構支持基建貸款屬於信用派生，類似於銀行放貸，從方向上的確有利於經濟增長，但是考慮到專項金融債的發行進度更可能是參照 PSL 的“小步快跑”，短期內對經濟的影響尚不明顯。
中信建投證券首席宏觀分析師黃文濤認為，下半年國債、地方債，即將推出的第三個1萬億元置換債券，以及此次政策性專項金融債，將導致利率債供給超預期增長，此次通過向郵儲定向發行，雖可以減小對市場的沖擊，但該措施遠遠不夠。
他認為，央行在3季度降準是必然選擇，並預計將再次降低1個百分點，“下半年，經濟下行壓力增大，防風險任務突出，穩定壓倒一切，財政、貨幣政策都將維持寬松。”(編輯 譚翊飛)
新聞來源http://finance.sina.com.cn/china/jrxw/20150805/073822880584.shtml
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